报告期内，药明康德实现营业收入58.94亿元，同比增长33.68%；归母净利润达10.57亿元，同比下滑16.91%
《投资时报》研究员 孟楠
一边是股价连创今年以来新高却必须面对股东百亿级别的减持计划，一边是投资版图估值断崖式缩水，导致2016年以来首度盈利能力下滑，中国医药研发龙头公司药明康德（603259.SH）正经历着资本市场AB面的双重考验。
8月19日，药明康德披露2019年半年度报告：报告期内该公司实现营业收入58.94亿元，同比增长33.68%；归母净利润10.57亿元，同比下滑16.91%；归母扣非净利润为9.93亿元，同比增长20.05%。
对于业绩波动的原因，药明康德在报告中解释称，主要由于其所投资标的公允价值变动损失5517.75万元，较上年同期公允价值变动收益4.32亿元大幅减少4.87亿元所致。若扣除该因素影响，其报告期内归母净利润实现同比增长32.43%。
《投资时报》注意到，事实上，在非经常性损益对于利润的华丽装饰背后，药明康德主营业务盈利能力增速已呈放缓迹象。
Wind数据显示，2016年至2018年，药明康德分别实现归母净利润9.75亿元、12.27亿元和22.61亿元，同比增长分别为179.39%、25.86%和84.22 %。同期，非经常性损益分别达到0.97亿元、2.48亿元和7.02亿元，而2017年和2018年卸掉装饰后的归母扣非净利润，分别降至9.79亿元和15.59亿元，同比增速则分别降至11.46%和59.18%。
公允价值变动损失或继续扩大
作为盈利能力的“拖油瓶”，药明康德报告期内公允价值变动损失的主要构成系旗下投资的已上市公司Unity Biotechnology, Inc.（下称UB，UBX.O）和华领医药（2552.HK）股价下跌所致。
UB于2009年在美国特拉华州成立，是一家通过药物来减缓与年龄增长相关疾病的影响，从而帮助人类达到长寿的目的生物技术公司。华领医药则是一家致力于开发用于治疗2型糖尿病的全球首创新药口服药物的中国药物开发公司。
Wind数据显示，药明康德通过旗下主要投资平台WuXi PharmaTech Healthcare Fund I L.P.持有UB和和华领医药的股权比例分别为7.68%和7.02%。后两者的股价在今年上半年的区间跌幅分别为41.75%和15.06%，市值蒸发分别约为11.60亿港元（按历史汇率约13.18亿元人民币）和3.03亿美元（按历史汇率约20.83亿元人民币）。
从目前的情形看，药明康德的公允价值变动损失或将继续扩大。
截至2019年8月20日，UB和华领医药的股价年内跌幅已扩大至63%和18%，而UB在前一交易日更是创出历史新低：5.94美元/ADS。
颇堪玩味的是，尽管药明康德面临着上海金药投资和平安置业投资等七名IPO首发原始股东超过130亿元市值的股份减持计划，但其股价于当日盘中再创年内新高。不过，该公司当日76.51元/股收盘价，较历史高点（前复权）跌幅仍下挫22.38%。
药明康德今年以来股价走势图 （单位：元/股）
数据来源：Wind
最大毛利来源已呈下滑趋势
从公开信息可见，自2000年成立以来，药明康德凭借自身的研发实力，叠加近10年来超过10宗的海外并购，已成长为全球公认的具备新药研发实力的领先开放式、全方位、一体化的医药研发服务能力与技术平台。其主营业务包括中国区实验室服务、CDMO/CMO服务、美国区实验室服务和临床研究及其他CRO服务。
随着全球医药研发服务行业市场规模持续增长和政策红利逐渐释放，药明康德上述主营业务收入近4年的复合增长率超过25%。
不过，《投资时报》研究员也注意到，尽管该公司凭借CDMO/CMO服务和临床CRO业务，在今年上半年录得42.03%和104.22%的同比高速增长，令总营收实现33.68%的同比增速，但其最大毛利来源——中国区实验室服务业务的毛利率，却出现下滑趋势。
半年度报告显示，药明康德中国区实验室服务报告期内实现毛利13.02亿元，同比增长19.38%，毛利率下降1.57个百分点。该公司给出的原因是，由于公司加大对关键人才激励包括股权激励计划等导致成本比去年同期增加3323.34万元，以及业务构成和去年同期有所差异。
而该公司主营业务整体毛利率较去年同期下降1.29个百分点，除股权激励计划影响外，低毛利的临床业务的代垫费用收入规模扩大也直接降低了整体毛利率。
《投资时报》研究员查阅相关信息发现，尽管药明康德股权激励计划对人员稳定有积极作用，并对未来业绩发展有长期的促进，但限制性股票和股票期权对于该公司2019—2022年的费用摊销预计总计分别约为4896万元、2.64亿元、1.03亿元和3808万元，也就意味着该公司2020年和2021年的毛利率将再度承压。
与药明康德眼下境遇类似，医药研发龙头公司美国控股实验室（LH.N）和IQVIA Holdings Inc（原名昆泰医药，下称IQVIA，IQV.N）近期股价相继创下今年以来新高，但二者的盈利能力均出现不同程度的下滑。
Wind数据显示，1971年成立的美国控股实验室今年上半年实现389.99亿元，同比下滑0.73%；扣非归母净利润为28.20亿元，同比减少5.37%；另一行业巨头，成立于1982年的IQVIA同期实现营收372.88亿元，同比微增5.73%；扣非归母净利润为9.90亿元，同比下滑17.71%。而去年年底二者扣非归母净利润同比下滑幅度分别达28.21%和75.79%。
值得注意的是，除美国控股实验室2015年营收同比增速达44.39%，以及IQVIA在2016年和2017年营收分别实现41.60%和19.89%同比增长外，两巨头近十年营收平均增速不足10%。
这从某种程度上而言，或许也代表着新晋巨头药明康德未来的业绩走势。
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