每经评论员 冷辉
市场期待已久的新三板全面深化改革终于落地，改革从“蓝图”进入“施工”阶段。
近日，考虑市场分层、股票交易和投资者适当性属于全面深化改革的前提性、基础性制度安排，全国股转公司发布实施第一批共计7件业务规则，包括《分层管理办法》《股票交易规则》《投资者适当性管理办法》3件基本业务规则，《特定事项协议转让细则》《股票异常交易监控细则》2件业务细则，和《投资者适当性管理业务指南》《特定事项协议转让业务办理指南》2件业务指南。通俗来说，就是再分层、降门槛、促交易。
从全国股转公司的表态来看，股票公开发行、定向发行、公司治理和信息披露等多个方面的基本业务规则及配套政策，近期也将会陆续发布实施。
对于当下的新三板来说，这无疑是寒冬中的“温暖”，提振了众多新三板投资者和挂牌公司的信心，并且成功“火出圈”，引发市场热议，不少业内人士纷纷感慨改革力度“超预期”。
自从三板做市指数2015年达到了市场顶点的2673点之后，便开启了长达4年多的连续“走熊”，三板做市指数最低仅有706.67点。新三板渐渐陷入市场流动性差、融资功能趋弱、换手率低、股票交易冷清等困境。一方面，统计数据显示，新三板市场的股票发行数量、融资金额、股票成交数量、成交金额，在2017年之后开始不断下降，2018年度的多项数据同比上年“腰斩”，2019年也不温不火。另一方面，挂牌公司“跑路”、财务不透明、公司治理不规范等问题频发，大量中小企业对新三板的热情渐渐消散，挂牌公司摘牌者众，如今已经跌破了9000家，截至2019年12月27日仅有8953家，而顶峰时期新三板挂牌公司数量超过11600家。
投资人、挂牌公司、主办券商等市场参与各方呼吁新三板改革喊了很多年，但总体推进颇不如市场预期，甚至存在“狼来了”现象，屡次喊话说要推进改革，却频频落空。如今，在市场低迷、情绪悲观之际，新三板首批改革政策终于落地，覆盖投资者门槛调整、精选层推出、股票交易等多个方面，是系统的一揽子政策。这次不再是“狼来了”，新三板真正担负起多层次资本市场中，培育扶持中小企业、衔接广大中小企业和A股市场的重任。
根据《分层管理办法》，挂牌公司申请公开发行并进入精选层时，需符合四大条件之一。符合规定的精选层挂牌公司，可以直接向证券交易所申请上市交易。本次发布实施的《分层管理办法》还将精选层进入标准一的净资产收益率要求由10%调整至8%，同时为便于市场准确理解和适用规则，明确标准二营业收入增长率为“最近一年营业收入增长率”。
精选层门槛基本符合市场预期。精选层的推出顺应了新三板的发展趋势，顺应了A股注册制的推进大势。正如全国股转公司所言，新三板未来将形成“基础层-创新层-精选层”的三层市场结构，畅通企业递进式发展路径，精准满足不同类型、不同发展阶段企业的差异化需求。精选层又将和A股市场相衔接，我们认为，这打通了挂牌公司在资本市场的上升通道，无需再次到交易所市场进行IPO申报，大大便利了挂牌公司的资本化进程，实现了多层次资本市场的无缝对接，也能让众多优秀中小企业安心留在新三板，茁壮成长。
就投资者门槛方面来说，全国股转公司对投资者适当性标准进行了调整和差异化设置。改革后，精选层、创新层和基础层的投资者准入资产标准分别为100万元、150万元和200万元。个人投资者资产标准由金融资产调整为证券资产。
此前，新三板投资者门槛为500万元金融资产。截至2018年，新三板机构投资者仅有5.63万户，个人投资者37.75万户，合计43.38万户。个人投资者中，大部分还都是挂牌公司股东、董监高账户，总体上新三板活跃账户偏少。
上交所统计年鉴2019卷（2018年数据）显示，持股市值1000万元以上、300万~1000万元的自然人投资者，合计68.56万户；100万~300万元的自然人投资者持股账户数有172.85万户。
此次将新三板最低投资门槛降到100万元，意味着将近241.41万户符合要求。参考科创板的50万元准入门槛及当前的交易情况，我们认为，新三板的投资者数量将会大幅增加，这将为市场引入活水，有利于改善市场流动性水平、提升交易活跃度，恢复并完善市场的投融资功能，让更多投资者可以参与到优质中小企业的成长过程，享受到挂牌公司的成长红利，也让挂牌公司可以更好地融资、稳健成长、享受流动性溢价。同时，不同分层对应不同的投资者门槛，体现了监管层对于投资者的保护，并适度防范市场风险。
此外，新三板交易制度、股票公开发行/定向发行等多个方面，也颇多改革亮点。笔者认为，总体上本次改革超出市场预期，体现了监管层对于新三板的高度重视，确定了新三板在多层次资本市场中的重要地位，为新三板的升级发展打下了坚实基础。
